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　　重要的事情先說(shuō)。我們不太可能重演上世紀(jì)30年代的局面。世界大型經(jīng)濟(jì)體沒(méi)有刻意推行“以鄰為壑”的貶值政策，保護(hù)主義也沒(méi)有以丑陋的面目卷土重來(lái)。正如美國(guó)人常說(shuō)的：情況正常，只是一切都亂了——或者諸如此類(lèi)的話。

　　然而，我們不應(yīng)忽視某些暗潮。美元正在飆升，出口增長(zhǎng)正在放緩。同樣的道理也適用于人們普遍預(yù)期、但并未真正發(fā)生的制造業(yè)重返美國(guó)。美國(guó)的大多數(shù)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手正在削減利率，他們的貨幣兌美元匯率下跌。如果這些趨勢(shì)持續(xù)（它們會(huì)持續(xù)的），美國(guó)政治將做出反應(yīng)。美元上漲不像人們所以為的那樣是件小事。

　　然而，美元上漲的步伐很難停下來(lái)。北美和其他多數(shù)大型經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)差距是切實(shí)存在的——用美聯(lián)儲(chǔ)(Fed)主席珍妮特•耶倫(Janet Yellen)的話來(lái)說(shuō)，北美的增長(zhǎng)是“穩(wěn)健的”。因此，它們之間的貨幣政策差距也在逐步擴(kuò)大。美國(guó)十年期債券收益率處于僅僅1.7%的歷史低位。但與德國(guó)、日本甚至英國(guó)的十年期債券（分別為0.3%、0.25%和1.3%）相比，這已經(jīng)是很高的收益率了。投資者將會(huì)繼續(xù)買(mǎi)入美元。

　　隨著美聯(lián)儲(chǔ)邁向近十年來(lái)首次加息，這種差距將變得更加顯著。其他大多數(shù)國(guó)家正在降息。在過(guò)去3周里，加拿大、印度和新加坡全都下調(diào)了本國(guó)的貸款利率。預(yù)計(jì)澳大利亞和土耳其將會(huì)效仿。歐洲央行(ECB)和丹麥的名義利率正在進(jìn)入負(fù)值區(qū)間。歐元與美元等值可能只是時(shí)間問(wèn)題。

　　這些不是“大蕭條”(Great Depression)式的貶值。歐洲以及其他國(guó)家正在加快量化寬松步伐以提振經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而不是為了要在貶值的道路上跑贏美國(guó)。但效果是一樣的。

　　美元上漲有兩方面的風(fēng)險(xiǎn)。首先，它對(duì)企業(yè)賬面利潤(rùn)的影響越來(lái)越大。美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)成分股公司的近一半收入來(lái)自海外，凈利潤(rùn)中的海外份額甚至更高。美元越強(qiáng)勢(shì)，它們的利潤(rùn)增長(zhǎng)越弱。

　　在2014年最后一個(gè)季度，許多大型公司發(fā)布的業(yè)績(jī)報(bào)告顯示利潤(rùn)下降。卡特彼勒(Caterpillar)的利潤(rùn)下降25%。寶潔(Proctor & Gamble)預(yù)計(jì)，由于強(qiáng)勢(shì)美元的影響，2015年的利潤(rùn)將會(huì)出現(xiàn)零增長(zhǎng)。甚至蘋(píng)果(Apple)和谷歌(Google)也就“猛烈的匯率逆風(fēng)”發(fā)出警告。這有助于解釋今年1月美國(guó)股市在美元上漲的同時(shí)下跌5%。

　　其次，政治上的反彈越來(lái)越大。上周，共和黨和民主黨施壓美國(guó)貿(mào)易代表邁克•弗羅曼(Mike Froman)，要求他將匯率操縱條款寫(xiě)進(jìn)《跨太平洋(601099,股吧)戰(zhàn)略經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》(TPP)——日本是焦點(diǎn)。盡管中國(guó)沒(méi)有參與TPP，但人民幣是他們的真正目標(biāo)。弗羅曼將他們的問(wèn)題轉(zhuǎn)給美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)杰克•盧(Jack Lew)，后者堅(jiān)稱強(qiáng)勢(shì)美元符合美國(guó)的利益。

　　盧說(shuō)的是套話，而且可以說(shuō)具有誤導(dǎo)性。但正如我的同事艾倫•貝蒂(Alan Beattie)所指出的，貨幣操縱取決于觀點(diǎn)。一個(gè)人眼里的貨幣貶值，在另一個(gè)人眼里也許是貨幣政策。針對(duì)匯率操縱的規(guī)則不可能得到執(zhí)行。堅(jiān)持要求這些規(guī)則將破壞太平洋貿(mào)易協(xié)定取得成功的可能性。

　　然而，隨著出口停滯和制造業(yè)就業(yè)崗位未能回流至美國(guó)，政治上的辯論可能越來(lái)越激烈。上月，美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)勞倫斯•薩默斯(Lawrence Summers)和英國(guó)影子財(cái)政大臣埃德•鮑爾斯(Ed Balls)在美國(guó)進(jìn)步中心(Center for American Progress)出爐了一份關(guān)于包容性繁榮的報(bào)告。該報(bào)告列舉了一套明確的政策來(lái)扭轉(zhuǎn)西方中產(chǎn)階級(jí)收入下降的趨勢(shì)，包括擴(kuò)大員工所有制，改進(jìn)帶薪產(chǎn)假制度，提高最低工資水平以及加強(qiáng)職業(yè)培訓(xùn)。這些提議被視為希拉里•克林頓(Hillary Clinton)競(jìng)選總統(tǒng)的政策藍(lán)圖。該報(bào)告還提議“新的貿(mào)易協(xié)定應(yīng)該明確包括可執(zhí)行的針對(duì)匯率操縱的紀(jì)律”，這令人震驚，因?yàn)樗_默斯一貫反對(duì)此類(lèi)條款。有了此類(lèi)依據(jù)，無(wú)怪乎左、右翼都呼吁納入遏止匯率操縱的條款。

　　那么，強(qiáng)勢(shì)美元的結(jié)局將會(huì)如何？好的一面是，耶倫可以在比預(yù)期更長(zhǎng)的時(shí)間里保持零利率。目前薪資和通脹幾乎沒(méi)有上漲跡象。美元越強(qiáng)勢(shì)，進(jìn)口成本越低。油價(jià)不斷下跌也有所幫助。

　　按歐洲的標(biāo)準(zhǔn)，美國(guó)正在設(shè)法應(yīng)對(duì)一個(gè)高級(jí)問(wèn)題。壞消息是，美國(guó)的復(fù)蘇建立在消費(fèi)增長(zhǎng)的老套模式的基礎(chǔ)之上。在2014年最后一個(gè)季度，2.6%的增長(zhǎng)是家庭支出（而非投資）推動(dòng)的。美國(guó)企業(yè)實(shí)際上在削減國(guó)內(nèi)支出。

　　既然美國(guó)消費(fèi)支出增長(zhǎng)是廉價(jià)借貸成本（而非中產(chǎn)階級(jí)收入增長(zhǎng)）推動(dòng)的，當(dāng)利率周期變化時(shí)，這種增長(zhǎng)就會(huì)難以為繼。大多數(shù)美國(guó)人仍在懷疑復(fù)蘇的力度。鑒于人們以不到3%的利率就可獲得30年期的抵押貸款，買(mǎi)房子的人這么少令人意外。很難相信，當(dāng)耶倫最終采取加息行動(dòng)的時(shí)候，會(huì)有更多的人買(mǎi)房子。

　　從某個(gè)方面來(lái)說(shuō)，盧是正確的。強(qiáng)勢(shì)美元反映出美國(guó)的成功。它也可能說(shuō)明了，要當(dāng)心你自己的愿望。