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又是在山西柳林，還是“煤老板”,，成為年末觸發(fā)信托業(yè)“剛性兌付”話題的主要元素。

　　日前,，山西聯(lián)盛集團(tuán)被曝金融負(fù)債近300億元,，曾為聯(lián)盛集團(tuán)提供融資的機(jī)構(gòu)包括吉林信托、長安信托,、北京信托和中投信托等多家信托公司,，以及國開行、晉商銀行與幾家股份制銀行,，還有當(dāng)?shù)匦庞蒙绲榷嗉医鹑跈C(jī)構(gòu),。

　　盡管其中個別融資方式已經(jīng)順利退出，不過在各類金融機(jī)構(gòu)介入山西煤改,，形成的先介入者得利離場,，后來者“接盤無門”的格局，仍值得市場作出深刻反思,。

　　由山西柳林,，乃至山西煤炭行業(yè)牽涉的金融負(fù)債規(guī)模有多少？這在現(xiàn)有統(tǒng)計口徑下難有統(tǒng)一的數(shù)據(jù)。但由于錯綜復(fù)雜的融資和擔(dān)保關(guān)系,，可能會令個案迅速發(fā)酵成為區(qū)域性和行業(yè)性事態(tài),。

　　亂象叢生被認(rèn)為是這一類風(fēng)險曝出的主要原因。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者為此梳理了部分煤企融資個案,，“涉煤”信托風(fēng)險鏈條牽涉出復(fù)雜的地區(qū),、行業(yè)融資生態(tài)。同時,，煤企融資杠桿過大,、負(fù)債結(jié)構(gòu)錯配等，或許是煤企遭遇當(dāng)下危機(jī)的一個根由,。

　　交叉擔(dān)保：“土豪”式融資風(fēng)險外延

　　“希望聯(lián)盛能夠挺過去,。”聯(lián)盛陷入債務(wù)危機(jī),，牽涉到當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)以及地方經(jīng)濟(jì),，在當(dāng)?shù)匾呀?jīng)沸沸揚(yáng)揚(yáng)。多數(shù)受訪的聯(lián)盛集團(tuán)普通員工,，也已經(jīng)開始為這架巨大的涉煤“機(jī)器”的運(yùn)作擔(dān)憂,。

　　聯(lián)盛集團(tuán)總部位于山西柳林縣，是這個煤炭之鄉(xiāng)最大的民營煤炭集團(tuán),，其掌門人邢利斌也是山西著名的煤炭富豪,。

　　2012年3月，邢利斌7000萬元嫁女被國內(nèi)媒體關(guān)注,。而在隨后,，中誠信托30億礦產(chǎn)信托危局的主角山西振富能源牽出柳林民間信貸案之時,，聯(lián)盛集團(tuán)也曾被牽涉,，只是隨后這一事件帶來的影響逐漸被淡化。

　　聯(lián)盛集團(tuán)“債務(wù)門”事件由日前吉林信托“松花江77號山西福裕能源項(xiàng)目收益權(quán)集合資金信托計劃”被曝出兌付危機(jī)引發(fā),。也正是因?yàn)榇饲暗摹疤靸r嫁女”,，此番聯(lián)盛集團(tuán)債務(wù)危機(jī)引發(fā)了極大的關(guān)注。

　　而在隨后柳林縣人民法院公布的數(shù)據(jù)中,，聯(lián)盛能源金融負(fù)債近300億元,，更是在柳林當(dāng)?shù)兀�甚至全國范圍�?nèi)引發(fā)轟動,。

　　被認(rèn)為是“土豪”的山西煤老板,，卻是金融融資的弄潮兒。這或許也是山西“土豪”富貴背后大起大落的真正原因,。而在山西當(dāng)?shù)�,，�?fù)雜的人情網(wǎng)絡(luò)，或使得當(dāng)?shù)氐慕鹑谌谫Y關(guān)系更為復(fù)雜，從而使得一個債務(wù)危機(jī)個案,，對于當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的沖擊會被擴(kuò)大,。

　　譬如在信托領(lǐng)域，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者掌握的資料顯示,，除了吉林信托上述產(chǎn)品之外,，目前能夠查到公開數(shù)據(jù)的，還有長安信托旗下一款產(chǎn)品——長安信托-煤炭資源產(chǎn)業(yè)投資基金3號集合資金信托計劃涉及,。這款產(chǎn)品2012年末成立,，實(shí)際募集2個億，運(yùn)作期截至2014年11月中旬,。按照其契約,，信托到期后由自然人郭啟飛及山西聯(lián)盛能源投資有限公司回購樓俊集團(tuán)股權(quán)收益權(quán)。

　　隨后在2013年一季度,，長安信托還為這個項(xiàng)目先后發(fā)行了第二期和第三期,，其中第二期發(fā)行3.35億元，第三期發(fā)行6.64億元,，合計融資規(guī)模達(dá)到12億元,。

　　根據(jù)已有資料，其融資擔(dān)保人中就牽涉到柳林所屬的山西呂梁當(dāng)?shù)亓硗鈨擅�富��,，一位是匯豐興業(yè)的曹建軍,，另一位是中陽鋼鐵的袁玉珠，兩人在呂梁市甚至山西省內(nèi)均頗有名氣,。按照上述信托的契約,，匯豐興業(yè)焦煤集團(tuán)、中陽鋼鐵兩家公司,，以及聯(lián)盛集團(tuán)間接持股約45%的山西離柳集團(tuán),，均為這筆融資提供連帶責(zé)任。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道掌握的另一個案例還與已上市公司有關(guān),，即是山西離柳集團(tuán)的信托融資,，就在2013年三季度期間，外貿(mào)信托成立“鑫欣12號離柳集團(tuán)融資項(xiàng)目集合資金信托計劃”,，這項(xiàng)融資的連帶責(zé)任擔(dān)保則來自上市公司美錦能源（000723.SZ）,。美錦能源實(shí)際控制人姚俊良為“山西首富”。

　　根據(jù)柳林縣人民法院公布的數(shù)據(jù)顯示,，目前聯(lián)盛能源金融負(fù)債近300億元,，與聯(lián)盛集團(tuán)有擔(dān)保關(guān)系的民營企業(yè)有10多家，所欠信貸資金規(guī)模超過200億元,。天量的銀行融資來自國開行,、晉商銀行,、交通銀行和招商銀行，以及當(dāng)?shù)馗骷倚庞蒙纭?/p>

　　而在非信托領(lǐng)域的融資中,，聯(lián)盛集團(tuán)是否會因?yàn)榻徊鎿?dān)保,、以及持股關(guān)系等波及更多的涉煤企業(yè)，目前尚難預(yù)計,。

　　不過,，在聯(lián)盛集團(tuán)陷入巨額債務(wù)危機(jī)背后，山西柳林,，乃至整個山西,，甚至西北富煤地區(qū)圍繞煤改展開的金融融資風(fēng)險，正在步入市場的視野,。

　　柳林樣本：山西煤改卷入多模式融資

　　從中誠牽涉的振富能源,，到聯(lián)盛集團(tuán)，在山西柳林,，利用信托公司融資并非個案,。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者根據(jù)現(xiàn)有集合信托成立的數(shù)據(jù)，將山西柳林其它信托融資大戶的融資情況也做了相應(yīng)的調(diào)查,。

　　另一個信托融資大戶則是山西宏盛能源開發(fā)投資集團(tuán),，在當(dāng)?shù)厝搜壑校�宏盛能源在企業(yè)規(guī)模上與聯(lián)盛能源相去甚遠(yuǎn),，該企業(yè)尚未曝出類似聯(lián)盛集團(tuán)的風(fēng)險,。

　　不過在融資上，這家企業(yè)卻不輸聯(lián)盛能源,，這也顯示出當(dāng)?shù)孛豪习鍙?qiáng)悍的融資運(yùn)作功力,，以及其融資具備的地域特征。

　　譬如,，中信信托聚信匯金煤炭資源產(chǎn)業(yè)投資基金2號信托,。該產(chǎn)品2010年底開始發(fā)行，用于向自然人屈全大,、屈王大,，以及山西宏盛能源開發(fā)投資集團(tuán)有限公司三方購買特定資產(chǎn)收益權(quán)，其中優(yōu)先級募集7.03億元,，已于2012年三季度到期償付；不過其“一般級”運(yùn)作期規(guī)定長達(dá)10年,，規(guī)模為11.5億元,。

　　正是在上述“優(yōu)先級”到期兌付之際，華融信托火速為該企業(yè)發(fā)行“金牡丹·融豐系列·宏盛聚德特定資產(chǎn)收益權(quán)集合資金信托計劃”的第二期和第三期（第一期資料不明）,，擬發(fā)行規(guī)模為近4億元,。其中多數(shù)份額將在2014年兌付,。

　　此外，五礦信托還為宏盛能源實(shí)際控制人屈全大募集12億元,，用以受讓屈在京所控房產(chǎn)和土地的收益權(quán),，目前這筆融資也在存續(xù)期，第一期兌付期在2015年1月份,。這筆資金做何投向,，目前尚不得而知。

　　連帶擔(dān)保在宏盛能源融資中同樣出現(xiàn),，不過更像是“難兄難弟”相互擔(dān)保,。

　　在上述華融信托為宏盛能源成立的信托產(chǎn)品推介材料中，山西普大煤業(yè)集團(tuán)為其提供連帶責(zé)任,。而從歷史資料來看,，普大煤業(yè)同樣曾從中信信托聚信匯金系列產(chǎn)品中得到25億元融資。

　　巧合的是煤改初期,，為兩家企業(yè)融資操刀的,，均是三年前信托介入煤改的主要“鼓手”，目前任中信信托副總經(jīng)理的李峰,。

　　除此之外,，普大煤業(yè)掌門人趙明擁有的同名海外上市公司，利用在國內(nèi)擁有煤礦資源的由頭在海外獲得上億美元融資,，不過該公司曾被海外做空機(jī)構(gòu)指責(zé)系皮包公司涉嫌財務(wù)造假,。

　　從這個角度來看，由山西煤老板們主導(dǎo)的融資手法“先進(jìn)”,，似乎并不弱于長期浸染資本市場的其它行業(yè)大佬,。

　　除此之外，華融信托今年以來連續(xù)為山西梅園華盛信托貸款集合資金信托計劃發(fā)行六期產(chǎn)品,，擬募集資金總量達(dá)到17億元,。這一系列的發(fā)行從6月份一直延續(xù)到年底，最晚一期的兌付日一直到2016年,。

　　就在日前,，林州重機(jī)（002535.SZ）公告稱，梅園華盛能源這家煤企還通過融資租賃的方式,，承租了3.01億元的煤機(jī)設(shè)備,，這也是目前煤機(jī)設(shè)備鮮有的融資租賃項(xiàng)目。這或也顯示出,，煤企其它渠道融資也開始嶄露頭角,。

　　“煤炭企業(yè)融資鏈條過于依賴銀行信貸，以及信托,、融資租賃,、短期民間拆借等手段融資,，投資期限與資金需求錯配，而且融資成本過高”,。北京某券商人士的分析,。

　　“究其根由，通過發(fā)行股份,、發(fā)行企業(yè)債等融資不暢,，或許是導(dǎo)致煤企融資結(jié)構(gòu)失衡的主要原因�,！鄙鲜鋈耸勘硎�,。

　　目前傳言較廣的是，將由在山西當(dāng)?shù)赝顿Y巨大的山東信發(fā)接盤聯(lián)盛進(jìn)行資產(chǎn)重組,。山東信發(fā)是一家鋁電起家的公司,，市場傳言該公司善用融資工具，且資產(chǎn)龐大,。倘若山東新發(fā)同樣依靠銀行,、信托等融資手段盤活聯(lián)盛集團(tuán)的資產(chǎn)，其發(fā)展模式與聯(lián)盛集團(tuán)本身的又有何異,？

　　煤改之殤：前仆者得利后繼者何往,？

　　由山西柳林，乃至山西煤炭行業(yè)牽涉的金融負(fù)債規(guī)模有多大,？

　　按照需求端口徑,，彼時曾有業(yè)內(nèi)人士預(yù)測，山西在煤改中的融資缺口規(guī)模達(dá)到千億,。不過2010年以來,，在貨幣泛濫，煤炭行業(yè)借勢草莽圈地的背景下,，這一數(shù)字可能偏于保守,。

　　IFinD提供的集合信托數(shù)據(jù)中，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道據(jù)此不完全統(tǒng)計（除去個別信托公司無公開資料）,，有公開資料可尋的,，僅在山西境內(nèi)投資與煤炭產(chǎn)業(yè)相關(guān)，且目前尚未到期兌付的信托產(chǎn)品存量規(guī)模也達(dá)到100億之多,。

　　不過這一數(shù)據(jù)十分保守,，譬如上述長安信托-煤炭資源產(chǎn)業(yè)投資基金3號集合資金信托計劃，按照這一口徑只能統(tǒng)計出第一期2億元的規(guī)模,，與實(shí)際投入的12億規(guī)模相差極大,。而單一信托計劃的投向，目前則無從參考統(tǒng)計,。

　　故事始于2010年,，彼時山西煤企陸續(xù)完成并購整合，正亟待資金完成后續(xù)的煤改和技術(shù)升級,。

　　據(jù)北京某信托公司發(fā)展研究部人士回憶,，當(dāng)時，包括中信信托,、華潤信托和中融信托等業(yè)內(nèi)大佬,，紛紛祭出“輸血”煤改的旗幟，裹挾著全國各地的資金浩浩湯湯投向山西各大煤企,。

　　隨后僅2011年,，共有36家信托公司參與發(fā)行了157款礦產(chǎn)資源類信托產(chǎn)品。

　　只是2012年以來,，包括煤炭銷售遇冷,，采礦權(quán)審批減速，以及調(diào)控引導(dǎo)的生產(chǎn)計劃削減等應(yīng)對措施,，都在當(dāng)下周期內(nèi),，給煤炭企業(yè)的經(jīng)營帶來巨大的壓力。加上煤企草莽圈地時代放大的資本杠桿,，使得其中的矛盾迅速凸顯,。

　　在金融機(jī)構(gòu)的角度，還呈現(xiàn)另一種邏輯,。包括中信信托,、華潤信托在內(nèi)的，最早參與煤改融資的信托公司,，多數(shù)在2013年期間開始放緩相關(guān)項(xiàng)目的進(jìn)度,，或許反映出各家信托公司參與煤改投融資的思路的分化。

　　譬如華潤信托的“焱金”系列7號產(chǎn)品,，盡管投向山西煤企,，不過抵押物為煤企掌門人在深圳的房產(chǎn)作為抵押，這也是2013年華潤信托成立的少有的煤改信托之一,；21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者還了解到,，2013年以來，中信信托也鮮有在晉涉煤信托成立,。而從另一個角度來看,，2010年和2011年，彼時涉煤信托已經(jīng)多數(shù)到期兌付,，這些公司受到煤礦行業(yè)周期性遇冷的沖擊或許有限,。

　　反而是跟風(fēng)介入的一些信托公司，最近兩年成立涉礦信托的熱情仍然較高,。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者不完全統(tǒng)計,，包括華融信托,、中誠信托、吉林信托,、長安信托和中鐵信托在內(nèi),，多家信托公司2014年即將面臨的到期償付壓力仍然不容小覷，其中華融信托面臨的達(dá)到數(shù)十只,。