受需求及煤炭行業(yè)調(diào)結(jié)構(gòu)、去產(chǎn)能的影響，2017年全年煤炭價格處于歷史高位，煤炭企業(yè)也因此迎來了業(yè)績靚麗的一年。煤炭行業(yè)主要企業(yè)紛紛實現(xiàn)業(yè)績和盈利的大幅度增長，平均漲幅在40%以上。相關(guān)企業(yè)也在2017財報中競相披露擬分紅情況，如兗州煤業(yè)擬每10股派息4.8元（含稅），陜西煤業(yè)擬每10股派息4.18元（含稅）等。但其中最引人注意的無疑是中國神華，3月24日，其在年報中披露，擬向股東派發(fā)每10股9.1元（含稅）的股息（即分紅），該分配方案已經(jīng)神華董事會通過。這是繼2016財年神華給股東派發(fā)每10股4.6元（含稅）的同時，又派發(fā)每10股25.1元（含稅）的特別股息之后，再次大手筆派息。
豪氣分紅 從未停止
梳理歷年來神華的派息發(fā)現(xiàn)，自2007年10月上市以來，神華每年都堅持派息，從未間斷（見表一），這在A股并不多見。除了上市首年外，神華每年分紅都相當(dāng)可觀，即使在2015年，煤炭價格處于近年來最低點，全行業(yè)大面積虧損，神華還是派發(fā)了63.65億元的分紅,即每股0.32元的股息。
但翻閱其它煤炭企業(yè)財報發(fā)現(xiàn)，并不是所有煤炭企業(yè)都能每年分紅，即使分紅也沒有如此大手筆（見表二）。
業(yè)績穩(wěn)定 底氣十足
穩(wěn)健經(jīng)營 業(yè)績一枝獨秀
翻閱中國神華和其他煤炭企業(yè)的歷年財報，發(fā)現(xiàn)一個令人震撼的事實：神華的經(jīng)營業(yè)績在行業(yè)遙遙領(lǐng)先，一枝獨秀。
神華2017年的營業(yè)收入達(dá)2487億元，與兗州煤業(yè)、中煤能源和陜西煤業(yè)三者之和相當(dāng)，而后三者是煤炭行業(yè)排名前幾的上市公司。
神華2017年的營業(yè)凈利潤達(dá)540億元，歸屬股東的利潤達(dá)450億元，近兗州煤業(yè)、中煤能源和陜西煤業(yè)三者之和的2倍。
神華2017年的每股收益達(dá)2.26元，與兗州煤業(yè)、中煤能源和陜西煤業(yè)三者之和相當(dāng)。
如果只有僅此一年的好成績，那當(dāng)然沒有什么。并且，2017年煤炭行業(yè)形勢好，取得成績是正常的。但是，如果長期如此呢？
事實就是，多年以來，神華業(yè)績一直如此（見圖一、二、三）。特別值得一提的是2015年，在那個煤企大面積大幅度虧損的年份，中國神華依舊錄得了263億元的凈利潤，而表現(xiàn)很好的兗州煤業(yè)也僅錄得8億元的凈利潤。
如此，神華年年分紅也就不意外了。再深入研究神華財報，發(fā)現(xiàn)分紅不是意外，而是理所應(yīng)當(dāng)。
現(xiàn)金充足，未分配利潤高企
2017財年末，神華的貨幣資金達(dá)810億元，是兗州煤業(yè)、中煤能源和陜西煤業(yè)三者之和的1.5倍；神華的未分配利潤達(dá)1824億元，也近兗州煤業(yè)、中煤能源和陜西煤業(yè)三者之和的2倍。過去5年，神華的貨幣資金一直都遙遙領(lǐng)先于同行業(yè)其他企業(yè)，未分配利潤更是如此（見圖四、五）。
充足的現(xiàn)金，高企的未分配利潤，年年分紅似乎理所當(dāng)然了。
資產(chǎn)負(fù)債率低 償債能力強
眾所周知，煤炭行業(yè)是資本密集型行業(yè)，投資大，負(fù)債率高是近年行業(yè)企業(yè)給人的印象。那么，神華債務(wù)狀況如何呢？
翻閱近年來神華和其它一些煤炭行業(yè)企業(yè)的債務(wù)狀況，真實情形再次讓人大吃一驚。如果說兗州煤業(yè)、陜西煤業(yè)和中煤能源等是優(yōu)等生，那么，神華與其相比更為優(yōu)秀（見表三、四、五）。
連續(xù)多年，資產(chǎn)負(fù)債率都在33%左右，相比兗州煤業(yè)、陜西煤業(yè)和中煤能源等企業(yè)更低。但是，這只能表明其資產(chǎn)比較多，負(fù)債相對少，不能說明其償債能力強。若再著眼于流動比和速動比，神華并不具有明顯的優(yōu)勢。但是，多年都保持在1以上，證明其償債能力還是優(yōu)于兗州煤業(yè)、陜西煤業(yè)和中煤能源等企業(yè)的。
盈利能力穩(wěn)定強悍，現(xiàn)金充足，償債無憂，連續(xù)大手筆分紅也就底氣十足了。同樣是煤炭行業(yè)，為什么別的企業(yè)就沒有這底氣呢？這不禁讓人聯(lián)想神華的經(jīng)營模式有什么奧秘。
模式獨特 結(jié)構(gòu)合理
中國神華是全球最大的煤炭企業(yè)之一，其采取的是縱向一體化經(jīng)營模式，其主營業(yè)務(wù)涉及煤炭、電力的生產(chǎn)和銷售，鐵路、港口和船舶運輸?shù)葮I(yè)務(wù)。可以說，神華獲取了煤基產(chǎn)業(yè)鏈上每一環(huán)節(jié)的經(jīng)營利潤：上游的煤炭生產(chǎn)銷售，中游的煤炭鐵路、港口和船舶等運輸，下游的煤炭發(fā)電和煤制烯烴等。這樣的模式顯然有助于其降低運營成本、提高業(yè)務(wù)競爭力。
根據(jù)財報，神華煤炭的生產(chǎn)消費等各個環(huán)節(jié)的毛利率之間差別很大，其中鐵路和港口運輸?shù)拿首罡撸荚?0%左右；而其余的煤炭、航運、發(fā)電和煤化工等的毛利率相對較低，在20%-30%之間（見表六）。
不僅如此，這些環(huán)節(jié)的毛利率之間也會相互影響，具有一定的相關(guān)性（見圖六）。每當(dāng)煤炭價格上升的時候，煤炭生產(chǎn)銷售環(huán)節(jié)的毛利率上升，此時鐵路、港口和航運環(huán)節(jié)的毛利率也會跟著上升，而發(fā)電和煤化工環(huán)節(jié)則會下降，其中相關(guān)性最明顯的就是煤炭生產(chǎn)銷售環(huán)節(jié)和發(fā)電環(huán)節(jié)的毛利率，二者呈明顯的負(fù)相關(guān)，一方升高必然導(dǎo)致另一方下降。
顯然，神華的縱向一體化模式有利于抵消煤炭價格波動對經(jīng)營業(yè)績特別是經(jīng)營利潤的影響，更容易保持經(jīng)營業(yè)績的穩(wěn)定。
當(dāng)然，神華經(jīng)營業(yè)績的穩(wěn)定不只取決于其經(jīng)營模式，更取決于其各個經(jīng)營環(huán)節(jié)在整個企業(yè)中所占比重（見圖七）。根據(jù)神華歷年財報，煤炭部門營業(yè)收入占神華總營業(yè)收入比重的50%-60%之間，這主要取決于煤炭價格；而發(fā)電部門的營業(yè)收入則在20%-30%之間，這兩者占比常年在80%左右，剩余的鐵路、港口和航運部門則接近20%，煤化工則很小，不到2%。這與其它企業(yè)相比，優(yōu)勢十分明顯。
兗州煤業(yè)是山東最大的煤炭企業(yè)，也是近年來業(yè)績最優(yōu)秀的煤炭企業(yè)之一，其采取的是實體產(chǎn)業(yè)、金融產(chǎn)業(yè)和物流貿(mào)易“三位一體”產(chǎn)業(yè)經(jīng)營模式。
根據(jù)2017年財報，其煤炭主營業(yè)務(wù)中煤炭和煤化工占比高達(dá)98%（見圖八、表七），經(jīng)營業(yè)績顯然很容易受到煤炭價格沖擊。其業(yè)績之所以出色在于其收入構(gòu)成，煤炭業(yè)務(wù)僅僅占33.04%，而非煤炭貿(mào)易則高達(dá)61.78%（見圖九）。可以說，其更像是個大宗商品貿(mào)易企業(yè)而不是煤炭企業(yè)。
陜西煤業(yè)是陜西最大的煤炭企業(yè)，其采取“產(chǎn)業(yè)+資本”的產(chǎn)融結(jié)合模式，積極布局新能源優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，初步形成了“煤炭+輕資產(chǎn)”、“傳統(tǒng)能源+新能源”的產(chǎn)融互動體系。但是效果并不明顯，2017其煤炭收入占比高達(dá)95.68%，經(jīng)營業(yè)績也很容易受到煤炭價格沖擊（見圖十、表八）。
中煤能源是中國最大的煤炭貿(mào)易服務(wù)商之一，其采取煤炭全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營模式，即業(yè)務(wù)涵蓋煤機制造、煤炭開采、洗選加工、物流貿(mào)易，并能提供系統(tǒng)解決方案。 但顯然其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)并不合理，煤炭收入占比高達(dá)75.89%，而且毛利率最高，其它業(yè)務(wù)毛利率明顯比煤炭低，占比也低，這樣的結(jié)構(gòu)同樣容易受到煤炭價格沖擊（見圖十一、表九）。
開灤股份采取上下游一體化發(fā)展模式，著眼于構(gòu)建 “以煤為基、以焦為輔、以化為主”的產(chǎn)業(yè)格局，形成了煤炭、煤化工、新材料和新能源三大產(chǎn)業(yè)鏈條。不過，其業(yè)務(wù)僅有煤炭和煤化工，二者都易受煤炭價格影響，而且毛利率偏低，無法形成穩(wěn)定業(yè)績（見圖十二、表十）。
鄭州煤電是河南三家主要國有煤炭企業(yè)之一，其采取的是類似神華模式，但是，其電力和鐵路運輸業(yè)務(wù)收入占比過低（見圖十三），各業(yè)務(wù)毛利率偏低（見表十一），無法形成協(xié)同效應(yīng)，不能有效抵御煤炭價格波動風(fēng)險。
顯然，與其他煤炭企業(yè)相比，神華各個業(yè)務(wù)部門的毛利率是較高的，并且比例也比較合理。考慮到毛利率因素，神華的5：3：2或6:2:2結(jié)構(gòu)（煤炭部門：發(fā)電部門：運輸部門）顯然更具有優(yōu)勢，在煤炭價格上升時可以最大限度的獲取價格上升帶來的利潤，又可在煤炭價格下跌時最大程度的彌補價格下降帶來的損失。
可以說，神華既是一家煤炭生產(chǎn)銷售企業(yè)，也是一家煤炭運輸企業(yè)，更是一家發(fā)電企業(yè)，未來或許還是一家煤化工企業(yè)。這才是神華多年以來經(jīng)營業(yè)績優(yōu)于其他煤炭企業(yè)的真正原因，也是其他煤炭行業(yè)企業(yè)難以企及的。
