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煤炭盈利能力繼續(xù)下滑,下半年有望強力反彈。上半年公司商品煤產量1.4億噸,同比微增1%,公司產量并沒有受276政策影響大幅下滑,主要是由于公司去年就開始限產保價,去年上半年產量同比就已經下滑了11%,今年產量反而同比微增。上半年公司實現銷量1.86億噸,同比增加5%,主要是由于貿易煤量增加了18.2%,達到4670萬噸,貿易煤大幅增加得益于公司晉陜蒙地區(qū)新建鐵路的投放和運能的釋放。 上半年煤炭綜合售價284元/噸,同比下降19%,年初以來煤價持續(xù)回升,但主要漲幅在6月份以后;測算銷售成本237元/噸,下降16%,主要由于公司大力壓縮生產成本;噸煤毛利48元/噸,下降29%;毛利率17%,下降2個PCT;完全成本264元/噸,下降17%;噸煤凈利21元,下降36%;測算煤炭板塊凈利33億,下降33%。展望下半年,煤價有望在七八月強勢上漲后高位區(qū)間震蕩運行,大幅回調的可能性很小,因此煤炭板塊下半年盈利有望強力反彈,港口噸煤凈利破50元沒有懸念。 煤礦方面,公司目前共有24座投產礦井,核定產能3.23億噸,權益部分2.74億噸,占比84%;按276天重新核定后為2.7億噸,權益部分2.3億噸;在建礦井三座,目前都在推進之中,300萬噸的青龍寺礦已經進入試運轉,即將投產。

電力產銷穩(wěn)定,電價下調重挫盈利能力。上半年公司實現發(fā)電量1110億度,按重述后口徑算同比微增0.7%;售電1039億度,微增1.1%。公司電力產銷基本穩(wěn)定,燃煤機組平均利用小時2060小時,同比下降7.4%,但較全國平均水平仍高出29小時。受年初電價下調影響,綜合售電價格下降12%到0.3157元/度;生產成本0.2089元/度,下降7%,主要得益于煤價同比降低;完全成本0.2439元/度,下降6%;度電凈利0.0538元,下降28%。下半年煤價大概率高位運行,電力板塊收益將會進一步下滑。

大物流戰(zhàn)略成效顯著。年初以來公司全力打造國際一流綜合物流集團,推動單一的運輸產業(yè)向綜合物流產業(yè)轉型。期內受益于準池線的開通,公司在晉陜蒙金三角地區(qū)的煤炭資源整合能力大幅提升,朔黃線迅速起量,帶動黃驊港吞吐量迅速增加。上半年鐵路板塊周轉量為1200億噸公里,同比大增22%,其中朔黃線周轉量760億噸公里,大增31%,鐵路運能得到充分發(fā)揮。我們測算公司上半年噸公里運輸綜合價格為0.14元,成本0.051元,毛利0.084元/噸公里,完全成本0.08元/噸公里,凈利0.05元/噸公里。鐵路板塊合計(分部間未攤銷前)實現收入162億元,同比增加21%;測算凈利56億元,同比增加23%;運輸板塊成為主要盈利增長點。

受益于朔黃線運能發(fā)揮,港口板塊收益大幅增加。上半年港口吞吐量9930萬噸,同比大增33%,其中核心港口黃驊港吞吐量7650萬噸,大增49%;測算噸煤港口服務費用為24元,基本穩(wěn)定;成本10元/噸,下降21%;完全成本15元/噸,下降23%,主要是由于港口吞吐能力的發(fā)揮攤低了固定成本。測算噸煤港口服務凈利9元,增加5元/噸或110%。

當前神華的運輸體系主要由鐵路、港口和航運組成。鐵路方面,公司目前運營鐵路2155公里,包含通往蒙古國的甘泉鐵路(甘其毛都口岸離蒙古國南戈壁省的塔本陶樂蓋焦煤礦和奧云陶樂蓋超大型銅礦運距均在200公里以內),圍繞我國煤炭金三角產區(qū)的巴準、包神、塔韓、準池、大準、神朔鐵路,以及西煤東運的第二大動脈朔黃線及其分支黃萬線和黃大線。公司目前已經是國內僅次于鐵路總公司的第二大鐵路運營集團。港口方面,公司主要運營黃驊港、天津煤碼頭、珠海煤碼頭,港口吞吐能力2.66億噸。航運方面,公司擁有40艘專業(yè)運輸船舶。物流板塊已經成為公司重要的盈利增長點。今年以來煤炭消費持續(xù)下滑,鐵路運輸需求不斷下降,公司積極踐行大物流戰(zhàn)略,深入挖掘閑置運力和運輸資源價值,努力擴大運輸產品種類和客戶規(guī)模,實現自有鐵路周轉量1198億噸公里,同比增加21.6%。其中社會運量1070萬噸,含458萬噸煤炭和612萬噸非煤貨物。非煤運輸的物資主要是砂石、礦粉、冶金焦、油品等大宗物資。公司規(guī)劃1-2年內實現社會貨運量5000萬噸,到十三五末實現社會運量1億噸,實現凈利潤12億元左右。

盈利預測及評級:給予“審慎推薦-A”評級。展望下半年,煤價有望在七八月強勢上漲后高位運行,近期國家考慮放松先進產能,取消其276天的生產限制,回到330天生產;公司作為行業(yè)龍頭,旗下礦井多為現代化大型機械化礦井,如若政策放松,公司將率先受益。我們預計公司全年可實現EPS為1.05元/股,維持“審慎推薦-A”評級。